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行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)展望：穩(wěn)定

行業(yè)

我國(guó)紡織品出口自2017年3月起結(jié)束了連續(xù)22個(gè)月以來(lái)的持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)；2017年上半年，紡織業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入及利潤(rùn)總額增長(zhǎng)較快。

債市

紡織與服裝行業(yè)發(fā)債企業(yè)主體級(jí)別分布呈梭形分布；2017年上半年，債券發(fā)行量持續(xù)下滑，級(jí)別上調(diào)企業(yè)較多，主要原因?yàn)槿谫Y渠道拓展，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力對(duì)級(jí)別調(diào)整貢獻(xiàn)度有限；行業(yè)利差走闊，處于很高水平。

企業(yè)

紡織制造行業(yè)和服裝流通經(jīng)營(yíng)情況有所改善，受去杠桿政策影響，資產(chǎn)負(fù)債率有所下降，但大部分企業(yè)現(xiàn)金流和貨幣資金難以覆蓋短期有息債務(wù)，流動(dòng)性壓力較大。

展望

未來(lái)，紡織與服裝行業(yè)作為勞動(dòng)密集型產(chǎn)品代表，需要經(jīng)歷更長(zhǎng)時(shí)間實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)動(dòng)力的轉(zhuǎn)換，行業(yè)將進(jìn)入深度調(diào)整的重要時(shí)期；隨著國(guó)內(nèi)人口紅利減弱，美國(guó)、日本、歐盟等傳統(tǒng)市場(chǎng)政經(jīng)、外交政策的變動(dòng)，出口承壓較大；我國(guó)紡織企業(yè)中，中小民營(yíng)企業(yè)居多，未來(lái)融資成本仍然較高，融資壓力較大。

一、行業(yè)發(fā)展

宏觀經(jīng)濟(jì)增速換擋，結(jié)構(gòu)調(diào)整效應(yīng)微顯，2017年上半年在積極的財(cái)政政策作用下，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)企穩(wěn)跡象;紡織與服裝行業(yè)國(guó)內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng)呈現(xiàn)出緩慢回升的特點(diǎn)。

受國(guó)內(nèi)外增長(zhǎng)周期放緩、煤炭、鋼鐵產(chǎn)能過(guò)剩、金融市場(chǎng)不斷調(diào)整等多重因素影響，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)進(jìn)入慢行通道，但在世界經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇和積極的財(cái)政政策作用下，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)企穩(wěn)跡象。2016年，我國(guó)實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值744,127億元，同比增長(zhǎng)6.7%，增速同比下降0.2個(gè)百分點(diǎn)。2017年上半年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值381,490億元，按可比價(jià)格計(jì)算，同比增長(zhǎng)6.9%，其中一季度和二季度均同比增長(zhǎng)6.9%。生產(chǎn)方面，上半年，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(zhǎng)6.9%，增速比一季度加快0.1個(gè)百分點(diǎn)，比上年同期加快0.9個(gè)百分點(diǎn);全國(guó)服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長(zhǎng)8.3%，增速與一季度持平，比上年同期加快0.1個(gè)百分點(diǎn)。需求方面，上半年，全國(guó)固定資產(chǎn)投資280,605億元，同比增長(zhǎng)8.6%，增速比一季度回落0.6個(gè)百分點(diǎn)?？偟膩?lái)看，今年上半年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)的格局更加穩(wěn)固，好的態(tài)勢(shì)更加明顯。截至2017年6月份，PMI連續(xù)11個(gè)月保持在擴(kuò)張區(qū)間，非制造業(yè)PMI連續(xù)9個(gè)月保持54%以上的較高景氣區(qū)間。未來(lái)，財(cái)政金融風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)泡沫以及產(chǎn)能過(guò)剩仍然會(huì)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)、金融問(wèn)題仍存在一定的壓力，但在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革深入實(shí)施的大背景下，下半年我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中向好態(tài)勢(shì)會(huì)繼續(xù)鞏固，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的信心將持續(xù)提升。

紡織與服裝行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈包括棉花種植、紡紗、織布、印染、成衣到最后產(chǎn)品銷售，因此受消費(fèi)者的偏好和消費(fèi)能力影響較大。2017年上半年，全國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額達(dá)17.2萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)10.4%，較一季度加快0.4個(gè)百分點(diǎn)，較上年同期加快0.1個(gè)百分點(diǎn)，其中，限額以上單位消費(fèi)品零售額76,953億元，增長(zhǎng)8.7%，6月當(dāng)月同比增長(zhǎng)11%，為18個(gè)月以來(lái)最高增速；限額以上服裝鞋帽針紡織品類零售額7,172億元，同比增長(zhǎng)7.3%，2017年初結(jié)束一直來(lái)增速下滑的態(tài)勢(shì)，進(jìn)入緩慢上升通道。

我國(guó)紡織品出口自2017年3月起結(jié)束了連續(xù)22個(gè)月以來(lái)的持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)；從市場(chǎng)結(jié)構(gòu)上看，美、日、歐傳統(tǒng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)仍較為激烈

我國(guó)是全球最大的紡織品服裝出口國(guó)。根據(jù)中國(guó)海關(guān)快報(bào)數(shù)據(jù)，2017年上半年我國(guó)累計(jì)出口紡織品服裝1,240.5億美元，同比增長(zhǎng)2.2%，自3月起結(jié)束了連續(xù)22個(gè)月以來(lái)的持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。其中，紡織紗線、織物及制品出口額為531.2億美元，同比增長(zhǎng)3.1%；服裝及衣著附件出口額為709.3億美元，同比增長(zhǎng)1.4%。從出口的主要企業(yè)類型看，民營(yíng)企業(yè)出口總額同比增長(zhǎng)3.3%，占比達(dá)67%，較上年同期擴(kuò)大1.8個(gè)百分點(diǎn)，內(nèi)生動(dòng)力更趨強(qiáng)勁。紡織行業(yè)出口回穩(wěn)向好的協(xié)調(diào)性得到提升。

市場(chǎng)結(jié)構(gòu)上看，美、日、歐傳統(tǒng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈。2017年1～6月我國(guó)在美國(guó)、日本、歐盟三大紡織品服裝進(jìn)口市場(chǎng)所占份額分別同比下降0.9、1和0.5個(gè)百分點(diǎn)。同期越南在美、日、歐市場(chǎng)份額分別同比提高0.8、1.0和0.2個(gè)百分點(diǎn)，孟加拉在歐市場(chǎng)份額同比提升0.4個(gè)百分點(diǎn)，馬來(lái)西亞在日、歐市場(chǎng)份額均有提升。發(fā)達(dá)國(guó)家紡織業(yè)加速回流、供給能力持續(xù)提升，東南亞新興國(guó)家加速紡織產(chǎn)業(yè)布局、比較成本優(yōu)勢(shì)顯著，對(duì)我國(guó)紡織行業(yè)保持穩(wěn)定出口競(jìng)爭(zhēng)力提出更高要求?！耙粠б宦贰?、非洲新興市場(chǎng)亮點(diǎn)閃現(xiàn)。2017年上半年，紡織行業(yè)累計(jì)對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家出口紡織品服裝總額429.1億美元，占我國(guó)紡織品服裝出口總額的34.6%，較上年同期提高0.9個(gè)百分點(diǎn)。其中，對(duì)越南紡織品服裝出口額57.9億美元，占比達(dá)13.5%，是我國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家紡織品服裝出口第一大市場(chǎng)；對(duì)俄羅斯紡織品服裝出口額37.9億美元，占比為8.8%，僅次于越南。1～6月，我國(guó)對(duì)非洲紡織品服裝出口規(guī)模達(dá)94.2億美元，同比增長(zhǎng)4.1%，占我國(guó)紡織品服裝出口總額的7.4%，與對(duì)日本紡織品服裝出口額已大致相當(dāng)。

2017年上半年，紡織行業(yè)延續(xù)了穩(wěn)中向好的發(fā)展態(tài)勢(shì)，為完成全年預(yù)期目標(biāo)奠定了扎實(shí)的基礎(chǔ)。國(guó)際貨幣基金組織、亞洲開(kāi)發(fā)銀行均將我國(guó)全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期上調(diào)至6.7%，肯定了我國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好的積極前景。預(yù)計(jì)2017年下半年，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍將繼續(xù)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)再平衡進(jìn)程穩(wěn)步推進(jìn)，消費(fèi)、進(jìn)出口、服務(wù)業(yè)的穩(wěn)定擴(kuò)張及民間投資的企穩(wěn)回升，均將帶動(dòng)居民消費(fèi)信心持續(xù)改善、內(nèi)外市場(chǎng)需求溫和增長(zhǎng)。但全球貿(mào)易不確定性增強(qiáng)，行業(yè)外部發(fā)展環(huán)境復(fù)雜多變，行業(yè)出口競(jìng)爭(zhēng)力仍然面臨較大的考驗(yàn)。

2016年11月，儲(chǔ)備棉輪儲(chǔ)后，市場(chǎng)棉花供應(yīng)量有較為明顯的改善，高品質(zhì)棉花供應(yīng)格局有所改變，棉花價(jià)格面臨一定的回調(diào)壓力

紡織業(yè)根據(jù)原材料不同可分為棉、化纖紡織，毛紡織，麻紡織，絲絹紡織和紡織制成品制造（即服裝行業(yè)），其中原材料中棉和化纖消耗較多。棉花和化纖價(jià)格的波動(dòng)對(duì)紡織行業(yè)的成本影響顯著。

我國(guó)政府為了穩(wěn)定棉花價(jià)格，自2011年起實(shí)施臨時(shí)收儲(chǔ)政策，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)外棉價(jià)完全割裂，國(guó)內(nèi)外棉花懸殊差價(jià)，進(jìn)一步降低了我國(guó)棉紡行業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。2014年3月31日起，國(guó)家棉花臨時(shí)收儲(chǔ)政策取消，啟動(dòng)棉花目標(biāo)補(bǔ)貼試點(diǎn)，目標(biāo)補(bǔ)貼價(jià)格逐年下降，此政策的實(shí)施將有利于縮窄內(nèi)外棉價(jià)差，短期棉紡企業(yè)將由于庫(kù)存儲(chǔ)備跌價(jià)而受損，中長(zhǎng)期棉價(jià)穩(wěn)定之后、內(nèi)外棉價(jià)差收窄有利于增強(qiáng)企業(yè)議價(jià)能力。2016年11月25日，國(guó)家發(fā)展改革委、財(cái)政部發(fā)布的《關(guān)于2016/2017年度國(guó)家儲(chǔ)備棉輪換有關(guān)安排的公告》，2017年儲(chǔ)備棉輪出銷售將從3月6日開(kāi)始，截止時(shí)間暫定為8月底，每日掛牌銷售數(shù)量暫按3萬(wàn)噸安排。儲(chǔ)備棉輪儲(chǔ)后，市場(chǎng)棉花供應(yīng)量有較為明顯的改善，高品質(zhì)棉花供應(yīng)格局有所改變，棉花價(jià)格面臨一定的回調(diào)壓力。

2017年上半年國(guó)內(nèi)棉花市場(chǎng)錯(cuò)綜復(fù)雜,在國(guó)內(nèi)紡織企業(yè)補(bǔ)充庫(kù)存、美棉出口超預(yù)期以及印度棉價(jià)走高的各種因素影響下，棉花價(jià)格不斷增長(zhǎng)，最高時(shí)能達(dá)到過(guò)16,500元/噸。從供需角度來(lái)看，2017年下半年國(guó)內(nèi)棉花市場(chǎng)將在當(dāng)前價(jià)格區(qū)間上穩(wěn)中帶漲，而國(guó)儲(chǔ)棉輪入輪出政策的調(diào)整將很大程度上影響國(guó)內(nèi)棉花的價(jià)格，若國(guó)儲(chǔ)政策由保量輪出庫(kù)存轉(zhuǎn)為輪入輪出同步進(jìn)行調(diào)整庫(kù)存結(jié)構(gòu)將會(huì)導(dǎo)致棉花價(jià)格走向更高。

2017年，棉花進(jìn)口政策每年89.4萬(wàn)噸的1%關(guān)稅內(nèi)進(jìn)口配額使得近三年棉花進(jìn)口量維持相對(duì)穩(wěn)定，波動(dòng)幅度收窄。預(yù)計(jì)未來(lái)，進(jìn)口配額政策國(guó)內(nèi)外棉花仍將保持穩(wěn)定，調(diào)整的可能性不大，進(jìn)口和國(guó)產(chǎn)棉存在價(jià)格和質(zhì)量存在一定的差距，紡織企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和盈利依然很大程度上取決于能否取得配額以及配額的數(shù)量，短期內(nèi)對(duì)企業(yè)仍承擔(dān)較大的成本壓力。

2017年上半年，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，紡織業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入及利潤(rùn)總額增長(zhǎng)較快；2017年下半年，隨著市場(chǎng)需求的溫和增長(zhǎng)，紡織企業(yè)業(yè)績(jī)?nèi)詫⒈３制椒€(wěn)上升

我國(guó)是紡織品生產(chǎn)和出口大國(guó)，紡織行業(yè)屬于我國(guó)傳統(tǒng)支柱行業(yè)，長(zhǎng)期以來(lái)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)中占據(jù)重要地位。從需求來(lái)看，我國(guó)紡織行業(yè)的內(nèi)銷比例較高，而下游的服裝行業(yè)出口約占總產(chǎn)量的50%，亞洲、歐洲和北美洲是我國(guó)最主要的三個(gè)出口市場(chǎng)。長(zhǎng)期來(lái)看，隨著人均可支配收入的繼續(xù)提高，紡織品消費(fèi)支出也將持續(xù)增加。

2013年以來(lái)，由于國(guó)內(nèi)和國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟以及行業(yè)自身發(fā)展的階段，我國(guó)紡織服裝行業(yè)的增速呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，2014～2016年，我國(guó)紡織業(yè)實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)分別為5.6%、4.4%和3.9%。2017年上半年，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，紡織業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入及利潤(rùn)總額增長(zhǎng)較快，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入20,348億元，同比增長(zhǎng)9.4%，增速較上年同期提高4.9個(gè)百分點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額983億元，同比增長(zhǎng)4.13%，增速較上年同期提高2.81個(gè)百分點(diǎn)；銷售利潤(rùn)率為7.99%，與上年同期持平；毛利率為9.84%，同比下降0.5個(gè)百分點(diǎn)；成本費(fèi)用利潤(rùn)率為5%，較上年同期下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，一方面是因?yàn)閲?guó)內(nèi)外行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇和，另一方面是因?yàn)榄h(huán)保、人工成本不斷上升所致。整體來(lái)看，紡織業(yè)恢復(fù)平穩(wěn)發(fā)展，開(kāi)始了深度調(diào)整結(jié)構(gòu)，加速轉(zhuǎn)型的新階段。2017年上半年，服飾業(yè)務(wù)收入為11,496億元，同比增長(zhǎng)8.00%，增速較去年同期提升2.10個(gè)百分點(diǎn)；2017年第二季度，毛利率為13.41%，同比變動(dòng)不大。

2017年下半年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)再平衡進(jìn)程穩(wěn)步推進(jìn)，消費(fèi)、進(jìn)出口、服務(wù)業(yè)的穩(wěn)定擴(kuò)張及民間投資的回升，將帶動(dòng)居民消費(fèi)信心持續(xù)改善、市場(chǎng)需求溫和增長(zhǎng)，紡織業(yè)銷售繼續(xù)呈現(xiàn)企穩(wěn)向好態(tài)勢(shì)，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入及利潤(rùn)總額平穩(wěn)增長(zhǎng)。但紡織原料保障有待加強(qiáng)、綜合成本較高，行業(yè)自身加快轉(zhuǎn)型升級(jí)的愿望仍然迫切，保持平穩(wěn)向好的運(yùn)行壓力仍存在。

二、債市表現(xiàn)

（一）融資情況

紡織與服裝行業(yè)發(fā)債企業(yè)主體級(jí)別分布呈梭形分布，級(jí)別為AA的發(fā)債企業(yè)占比最大；2017年上半年債券發(fā)行量持續(xù)下滑，AA+級(jí)別企業(yè)發(fā)行量最大；存續(xù)債券中兩年內(nèi)到期的債券占比最大。

從發(fā)債量來(lái)看，2016年，紡織企業(yè)共發(fā)行債務(wù)融資工具406.2億元，2017年1～6月發(fā)行債務(wù)融資工具80.16億元，與去年同期相比減少41%，一季度發(fā)行略高于二季度，受市場(chǎng)違約風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期升高、資金偏緊等因素影響，上半年市場(chǎng)利率不斷走高，債券價(jià)格持續(xù)下跌，導(dǎo)致大量債券發(fā)行受阻。從發(fā)債企業(yè)級(jí)別分布看，2017年上半年72%新發(fā)行債券的主體級(jí)別為AA+，發(fā)行頻次也相對(duì)較高，20%新發(fā)行債券的主體級(jí)別為AA，級(jí)別在AA-的企業(yè)債券發(fā)行量較少，呈現(xiàn)倒三角形狀的分布形態(tài)，高級(jí)別主體在資本市場(chǎng)具有明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。從發(fā)債品種看，定向工具和中期票據(jù)發(fā)行規(guī)模超過(guò)60%，紡織服裝企業(yè)發(fā)展較為平穩(wěn)，主體信用級(jí)別較為穩(wěn)定，中長(zhǎng)期債務(wù)融資工具占比較大。從存續(xù)債情況看，截至2017年6月末，紡織與服裝行業(yè)存續(xù)債券中兩年內(nèi)到期的債券占比最大，為61.51%，2016年發(fā)行的短期融資券多在2017年上半年到期，一年以內(nèi)到期的債券占比較2016年末減少13.81個(gè)百分點(diǎn)，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)較為適中，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)一般。

從級(jí)別分布來(lái)看，紡織與服裝發(fā)債企業(yè)仍有存續(xù)債券的主體級(jí)別集中在AA，合計(jì)占比在60%以上，紡織行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)量很多，且以低級(jí)別的中小企業(yè)為主，資金和技術(shù)壁壘較低，行業(yè)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)激烈，集中度較小，在公開(kāi)資本市場(chǎng)上AAA主體級(jí)別的紡織企業(yè)僅有際華集團(tuán)(601718,股吧)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“際華集團(tuán)”）和級(jí)別近期調(diào)高的上海紡織(集團(tuán))有限公司（以下簡(jiǎn)稱“上海紡織”）兩家，其中際華集團(tuán)作為央企，擁有雄厚的股東背景和軍需產(chǎn)品的供應(yīng)渠道，具有一定的戰(zhàn)略地位，上海紡織擁有上海國(guó)資委的股東背景。主體級(jí)別AA+企業(yè)有4家，分別為中國(guó)中紡集團(tuán)公司（以下簡(jiǎn)稱“中國(guó)中紡”）、福建七匹狼(002029,股吧)集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“七匹狼”）、紅豆集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“紅豆集團(tuán)”）和杉杉集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“杉杉集團(tuán)”），其中中國(guó)中紡于2016年7月整體并入中糧集團(tuán)，主要從事紡織品和油脂油料的生產(chǎn)貿(mào)易；七匹狼、紅豆集團(tuán)和杉杉集團(tuán)擁有服裝生產(chǎn)和銷售的全產(chǎn)業(yè)鏈，并已形成較高的自有品牌知名度，產(chǎn)品主要定位于行業(yè)集中度較高的男裝，其作為男裝領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)，擁有較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

（二）級(jí)別變動(dòng)

2017年以來(lái)，紡織行業(yè)發(fā)債企業(yè)中級(jí)別調(diào)整趨勢(shì)整體向好；級(jí)別上調(diào)主要因融資渠道拓展，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力對(duì)級(jí)別調(diào)整貢獻(xiàn)度有限

2017年以來(lái)，紡織行業(yè)發(fā)債企業(yè)中級(jí)別調(diào)整趨勢(shì)向好。在公開(kāi)資本市場(chǎng)上，共有4家企業(yè)級(jí)別被調(diào)高，1家企業(yè)展望調(diào)整為正面，1家企業(yè)級(jí)別被調(diào)低，1家企業(yè)展望被調(diào)整為負(fù)面。

綜上來(lái)看，上調(diào)企業(yè)級(jí)別的原因主要由于子公司上市，融資渠道拓展以及非紡織服裝業(yè)務(wù)板塊規(guī)模擴(kuò)大，償債能力增強(qiáng)，其中，上海新世紀(jì)上調(diào)3家，聯(lián)合資信上調(diào)1家,僅大公因主營(yíng)業(yè)務(wù)能力調(diào)整了1家企業(yè)的級(jí)別展望。紡織與服裝屬于弱周期性行業(yè)，經(jīng)營(yíng)相對(duì)穩(wěn)定，雖然2017年上半年已經(jīng)明顯回暖，但主營(yíng)業(yè)務(wù)在企業(yè)整體盈利能力提升中作用仍有限；級(jí)別和展望下調(diào)均因企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)和管理存在問(wèn)題所致。因此，紡織與服裝企業(yè)亟待深化結(jié)構(gòu)調(diào)整，加快產(chǎn)品轉(zhuǎn)型升級(jí)。

（三）行業(yè)利差

2017年上半年，紡織服裝行業(yè)信用利差總體呈現(xiàn)波動(dòng)上升趨勢(shì)；與其他行業(yè)對(duì)比，紡織服裝利差較高、融資成本相對(duì)高

2017年1～6月，紡織服裝行業(yè)信用利差在波動(dòng)中呈現(xiàn)總體上升趨勢(shì)。AAA級(jí)發(fā)債企業(yè)利差由1月3日的261.68BP波動(dòng)上升至2月14日的302.57BP，達(dá)到峰值后開(kāi)始下降，4月13日降至上半年的低點(diǎn)167.29BP，此后波動(dòng)上升，6月30日為196.35BP。AA+級(jí)別企業(yè)2017年上半年信用利差保持在較高水平，波動(dòng)不大，1月3日為115.42BP，至6月01日小幅上升至峰值182.03BP，快速回落，至6月30日為145.81BP。AA級(jí)別企業(yè)信用利差在一季度呈現(xiàn)先升后降趨勢(shì)，1月3日為180.73BP，呈下降趨勢(shì)，至4月14日降至低點(diǎn)113.50BP，后快速上升至6月12日達(dá)到上半年峰值200.79BP，后逐步下降，至6月30日為168.73BP。整體來(lái)看，AAA級(jí)發(fā)債企業(yè)利差高啟，高于AA+及AA級(jí)別的企業(yè)，主要受紡織服裝新增AAA企業(yè)上海紡織所致，上海紡織作為貿(mào)易企業(yè)發(fā)行成本較高拉升了整體的利差值。

三、關(guān)注企業(yè)

2016年以來(lái)，隨著結(jié)構(gòu)調(diào)整常態(tài)化，宏觀經(jīng)濟(jì)回暖，紡織與服裝行業(yè)運(yùn)營(yíng)壓力有所減輕，企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)均明顯改善。2017年上半年，紡織與服裝行業(yè)虧損企業(yè)2,456家，虧損額為49.50億元，虧損企業(yè)數(shù)量比去年同期多出483家，但虧損額同比減少37.02%，大部分規(guī)模較小企業(yè)受去產(chǎn)能和環(huán)保措施不斷加強(qiáng)的影響，仍處于虧損狀態(tài)，規(guī)模較大企業(yè)虧損面減少致使虧損額有所減少，但隨著側(cè)供給改革的不斷深化，行業(yè)集中度的提升將越發(fā)明顯，市場(chǎng)份額向優(yōu)秀企業(yè)集中。

2016年以來(lái)，紡織服裝制造中浙江永利和安徽華茂流動(dòng)性壓力較大，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力較弱，償債風(fēng)險(xiǎn)上升

紡織服裝制造業(yè)樣本企業(yè)中，如意集團(tuán)(000626,股吧)、河南新野、江蘇聯(lián)發(fā)等具有一定的生產(chǎn)規(guī)模，受行業(yè)回暖影響，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)自2016年開(kāi)始逐步改善；江蘇陽(yáng)光(600220,股吧)、孚日股份(002083,股吧)等企業(yè)受光伏產(chǎn)業(yè)虧損所累，2014年均為微盈利，自剝離光伏板塊，集中發(fā)展主業(yè)不斷提升產(chǎn)品附加值以后，業(yè)績(jī)指標(biāo)不斷提升。需要關(guān)注的有浙江永利集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“永利集團(tuán)”）和安徽華茂紡織股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“安徽華茂”）兩家制造企業(yè)。

永利集團(tuán)主要從事針紡織品的銷售，存在小部分經(jīng)編、提花、繡花等面料輔助外包和印染加工業(yè)務(wù)，產(chǎn)業(yè)鏈較短，主要是紡織品的初級(jí)產(chǎn)品加工，技術(shù)壁壘較低，競(jìng)爭(zhēng)壓力較大，毛利率水平僅為10%左右，因G20峰會(huì)召開(kāi)環(huán)保任務(wù)加劇以及廠區(qū)搬遷等問(wèn)題影響，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力較弱。近幾年能夠?qū)崿F(xiàn)盈利，主要是參股了部分金融企業(yè)帶來(lái)的投資收益，投資收益的波動(dòng)對(duì)企業(yè)的盈利能力的穩(wěn)定性產(chǎn)生不利影響；截至2016年末，永利集團(tuán)負(fù)債規(guī)模76.29億元，有息債務(wù)規(guī)模為71.54億元，占總負(fù)債近94%，債務(wù)償還和利息支出壓力很大，其中有46億元的有息債務(wù)將于2017年到期，現(xiàn)有貨幣資金和現(xiàn)金流對(duì)債務(wù)覆蓋程度均較差，此外流動(dòng)比率和速凍比率不斷下滑，流動(dòng)資產(chǎn)已難以保障流動(dòng)負(fù)債，現(xiàn)金流十分緊張，需加強(qiáng)關(guān)注。此外，永利集團(tuán)還存在關(guān)聯(lián)方款項(xiàng)拆借占用以及區(qū)域集中、產(chǎn)業(yè)單一的對(duì)外擔(dān)保等或有風(fēng)險(xiǎn)。永利集團(tuán)有10億元的“16永利債”在2019年3月進(jìn)入回售期，2019年10月有10億元的“13永利債”需要兌付，債券集中到期壓力很大。

安徽華茂存在的問(wèn)題與永利集團(tuán)類似，首先，產(chǎn)品均為紡織品的初級(jí)產(chǎn)品且結(jié)構(gòu)單一，毛利率一直處于較低水平，低于10%，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力很差，盈利亦主要依賴于出售所持有的金融上市企業(yè)的流通股份，但是持金融資產(chǎn)價(jià)值受股票二級(jí)市場(chǎng)的影響波動(dòng)較大，對(duì)利潤(rùn)的補(bǔ)充能力存在較大不確定性。2016年，公司流動(dòng)比率、速動(dòng)比率分別為0.66倍和0.45倍，現(xiàn)金短期債務(wù)比為0.25倍；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率10.77%，從以上指標(biāo)來(lái)看，流動(dòng)性壓力較大，4億元的“08華茂債”將于2018年1月到期，還有近10億元的短期借款即將到期，安徽華茂所持有的金融資產(chǎn)對(duì)以上債務(wù)的償還提供一定的補(bǔ)充，但長(zhǎng)期來(lái)看，安徽華茂經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)盈利若持續(xù)虧損，對(duì)未來(lái)債務(wù)將難以保障。

綜上來(lái)看，產(chǎn)品附加值較低，結(jié)構(gòu)單一，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的背景下，企業(yè)運(yùn)營(yíng)壓力加大，加上環(huán)保投入的不斷增加，將對(duì)本已緊張的現(xiàn)金流造成更大的壓力。

2016年，流通領(lǐng)域中，因市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇和戰(zhàn)略布局，美特斯?邦威連年虧損，富貴鳥業(yè)績(jī)大幅下滑，需加強(qiáng)關(guān)注

男裝領(lǐng)域中七匹狼、紅豆集團(tuán)、彬彬集團(tuán)、報(bào)喜鳥(002154,股吧)等企業(yè)擁有生產(chǎn)銷售全產(chǎn)業(yè)鏈、較高的自有品牌知名度和多元化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，經(jīng)營(yíng)相對(duì)穩(wěn)定。女裝領(lǐng)域市場(chǎng)集中度相對(duì)男裝較低，競(jìng)爭(zhēng)更為激烈，發(fā)債企業(yè)中，朗姿和衣念規(guī)模優(yōu)勢(shì)較為明顯，級(jí)別均為AA，其中朗姿利潤(rùn)對(duì)投資收益和營(yíng)業(yè)外收入存在一定的依賴，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力有待進(jìn)一步提高；衣念屬韓國(guó)女裝，近年來(lái)，受行業(yè)環(huán)境影響，業(yè)績(jī)亦有所下滑，但衣念經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的市場(chǎng)培育和全國(guó)直營(yíng)化的網(wǎng)絡(luò)布局，盈利能力尚可。需要關(guān)注的企業(yè)主要有上海美特斯邦威服飾股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“美邦服飾(002269,股吧)”）和富貴鳥。

2013年以來(lái)，美邦服飾在行業(yè)黃金拓展期，建立良好的品牌知名度，但也因粗放式擴(kuò)張積累了眾多弊病，并且在行業(yè)下行期戰(zhàn)略調(diào)整滯后，美邦營(yíng)收水平經(jīng)歷了較長(zhǎng)期的下滑，為應(yīng)對(duì)服裝行業(yè)增速下滑和銷售低迷，實(shí)行“關(guān)停并轉(zhuǎn)”，產(chǎn)品加大去庫(kù)存力度，但對(duì)直營(yíng)店和加盟商的調(diào)整仍需要時(shí)間，轉(zhuǎn)型效果尚未完全呈現(xiàn)，2016年，美邦服飾存貨周轉(zhuǎn)率仍較低，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力較弱，大公對(duì)其維持負(fù)面的展望。美邦服飾存續(xù)債券“13美邦01”尚有2,533,222張，近2.6億元將于2018年10月到期，有息債務(wù)全部集中于近兩年到期，短期流動(dòng)性壓力較大。

富貴鳥受鞋類銷售行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)加劇，導(dǎo)致業(yè)績(jī)逐年下滑，其所存在的問(wèn)題與美邦服飾相似，但是因其銷售產(chǎn)品與美邦存在差異，業(yè)績(jī)下滑時(shí)間較美邦服飾有所推遲，富貴鳥若不能及時(shí)調(diào)整經(jīng)營(yíng)方式，未來(lái)盈利能力仍將持續(xù)惡化，即使企業(yè)進(jìn)行了調(diào)整，但是轉(zhuǎn)型的陣痛也將需要較長(zhǎng)消化期，因此，短期內(nèi)，富貴鳥的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和利潤(rùn)很難有明顯的改善。富貴鳥存續(xù)債券13億元的“16富貴01”和8億元的“14富貴鳥”將分別于2018年8月和2018年4月進(jìn)入回售期，還有9.7億元的短期債務(wù)，未來(lái)一年內(nèi)富貴鳥經(jīng)營(yíng)和現(xiàn)金流情況，需加強(qiáng)關(guān)注。

從以上兩家企業(yè)來(lái)看，流通領(lǐng)域企業(yè)主要面臨線上、國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的問(wèn)題，企業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型遲緩導(dǎo)致業(yè)績(jī)不斷下滑，且存續(xù)債券集中于2018年到期，存在較大的短期償債壓力。

四、下半年展望

2017年，紡織品服裝行業(yè)國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)的措施雖已逐步展開(kāi)，效用已經(jīng)顯現(xiàn)。但勞動(dòng)力成本提升、環(huán)保壓力加大等問(wèn)題依舊存在并日益突出，人民幣兌非美元貨幣被動(dòng)升值使我國(guó)出口競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)一步下降。當(dāng)前全國(guó)外貿(mào)發(fā)展整體面臨新形勢(shì)，紡織服裝，尤其是紡織業(yè)，作為勞動(dòng)密集型產(chǎn)品代表，需要經(jīng)歷更長(zhǎng)時(shí)間實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)動(dòng)力的轉(zhuǎn)換，今后三五年，是中國(guó)紡織服裝業(yè)進(jìn)行深度調(diào)整的重要時(shí)期。外部市場(chǎng)需求沒(méi)有實(shí)質(zhì)性改善，歐盟和日本經(jīng)濟(jì)一直處于低迷狀態(tài)，歐盟內(nèi)部成員國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡，希臘等國(guó)失業(yè)率持續(xù)高企，民眾消費(fèi)需求受到限制；日本市場(chǎng)近年進(jìn)口整體下降，加之產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移速度加快，中國(guó)產(chǎn)品在日本所占份額持續(xù)下滑；東盟市場(chǎng)也未能再延續(xù)前幾年的漲勢(shì)，出現(xiàn)迅速回落；美國(guó)市場(chǎng)因特朗普對(duì)華啟動(dòng)貿(mào)易調(diào)查，未來(lái)貿(mào)易份額存在很大不穩(wěn)定性。在以上傳統(tǒng)銷售市場(chǎng)上，出口承受壓力仍然較大。紡織行業(yè)是充分競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，民營(yíng)企業(yè)、中小企業(yè)多，企業(yè)管理水平已成為制約企業(yè)提高競(jìng)爭(zhēng)力、影響企業(yè)發(fā)展的重要因素。我國(guó)紡織企業(yè)中，99.60%為中小企業(yè)，95.00%為非公有制企業(yè)。加之，資本市場(chǎng)的波動(dòng)，未來(lái)融資成本仍然較高，融資壓力較大。紡織行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，未來(lái)企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模的動(dòng)力不大，融資目的集中于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，置換到期債務(wù)。