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本土休閑裝巨頭——浙江森馬服飾股份有限公司（以下簡稱“森馬服飾”），加碼童裝板塊的步伐持續(xù)加快，繼此前拿下北美專業(yè)童裝品牌TheChildren’sPlace的代理權(quán)之后，今天（5月2日）晚間，森馬服飾發(fā)布公告稱，公司擬通過全資子公司森馬國際集團(tuán)(香港)有限公司，以自有資金約1.1億歐元(約合人民幣8.44億元)收購SofizaSAS100%股權(quán)及債權(quán)，進(jìn)而達(dá)到收購Kidiliz集團(tuán)全部資產(chǎn)的目的。

SofizaSAS擁有Kidiliz集團(tuán)100%股權(quán)，Kidiliz集團(tuán)總部設(shè)在法國巴黎，2017年實現(xiàn)銷售額4.27億歐元，已發(fā)展成為歐洲中高端童裝行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)。

公告顯示，Kidiliz集團(tuán)由Josette和RogerZannier于1962年在法國南部城市Saint-Chamond創(chuàng)立，并由創(chuàng)始人家族持有至今。經(jīng)過56年的發(fā)展，Kidiliz集團(tuán)逐步發(fā)展成為歐洲中高端童裝行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，旗下?lián)碛?0個具有悠久歷史和鮮明特點的的自有童裝品牌以及反映當(dāng)下時尚潮流的5個授權(quán)業(yè)務(wù)品牌，提供從中端到高端定位，從新生兒到青少年，多年齡段差異化的產(chǎn)品選擇。

Kidiliz集團(tuán)總部設(shè)在法國巴黎，全球共有8家子公司，擁有11000個銷售網(wǎng)點和829家門店，2017年實現(xiàn)銷售額4.27億歐元。Kidiliz集團(tuán)在6個國家開設(shè)11個采購辦公室，全面實施全球化采購。Kidiliz集團(tuán)旗下主要業(yè)務(wù)包括：Z品牌業(yè)務(wù)(1983年創(chuàng)立)，Absorba品牌業(yè)務(wù)（1949年創(chuàng)立），Catmini品牌業(yè)務(wù)(1972年創(chuàng)立)，Kidiliz多品牌集合店業(yè)務(wù)(2015年創(chuàng)立)，授權(quán)品牌業(yè)務(wù)(主要包括KenzoKids，Levi’sKids，PaulSmithJunior等5個品牌)，其他自有品牌批發(fā)業(yè)務(wù)和電商業(yè)務(wù)。

截至2017年12月31日，Kidiliz集團(tuán)公司總資產(chǎn)4.96億歐元，負(fù)債總額2.10億歐元，凈資產(chǎn)2.85億歐元；2017年Kidiliz集團(tuán)實現(xiàn)營業(yè)收入4.27億歐元，EBITDA0.20億歐元，稅前凈利潤為-0.24億歐元，稅后凈利潤為-0.27億歐元。

森馬服飾表示，此次并購符合公司長期戰(zhàn)略，具有重大意義。如果交易順利完成，公司將成為全球童裝行業(yè)重要的參與者。而標(biāo)的公司和公司既有的巴拉巴拉品牌童裝業(yè)務(wù)在品牌定位和主力市場上具有明確的互補(bǔ)性，在產(chǎn)品設(shè)計研發(fā)、國際市場經(jīng)營和全球采購等價值鏈上具備整合效應(yīng)。

通過此次并購，森馬服飾也將擁有從大眾到高端定位的多元和豐富的童裝品牌組合，具備在歐洲和亞洲主要市場以及其他國際市場的市場進(jìn)入和經(jīng)營能力，并擁有全球化的供應(yīng)鏈布局。面對國內(nèi)童裝市場的消費(fèi)升級趨勢和需求，憑借公司在中國市場優(yōu)秀的運(yùn)營能力，有望協(xié)助標(biāo)的公司的中國業(yè)務(wù)從目前的較小規(guī)?？焖侔l(fā)展到較大規(guī)模，更好對接中國動力。

而對于森馬服飾現(xiàn)有的童裝業(yè)務(wù)，通過在同一市場提供更多豐富品牌選擇，有望提高消費(fèi)者和零售商伙伴對公司在童裝行業(yè)專業(yè)度的更高認(rèn)同，并有助于提高在渠道上的整體吸引力和議價能力，優(yōu)化整體經(jīng)營成本。

森馬服飾表示，從長遠(yuǎn)來看，公司通過深度對標(biāo)和整合成熟市場領(lǐng)先公司的經(jīng)營能力，包括在品牌營銷，設(shè)計研發(fā)，精益零售和全球采購的能力，可以為現(xiàn)有業(yè)務(wù)帶來能力提升和更大增長動力。從人力資源的角度，本次交易有助于森馬提升整體的國際化水平，提升綜合人才水平和全面的業(yè)務(wù)能力，并提高企業(yè)的美譽(yù)度和對優(yōu)秀人才的吸引力。

此外，此次交易完成后，Kidiliz集團(tuán)核心管理層將留任，并將根據(jù)本次交易定價原則參與投資，共同打造新的增長。

第一紡織網(wǎng)記者此間查閱財報了解到，自2016年1月二孩政策放開以來，母嬰童市場高速增長。二孩政策帶動出生人口穩(wěn)定增長，推動嬰童市場需求的穩(wěn)定擴(kuò)張，進(jìn)而促使森馬服飾旗下的中國童裝龍頭品牌巴拉巴拉持續(xù)較快增長。

華金證券分析師王馮介紹，近三年來，森馬服飾童裝分別實現(xiàn)24.81%、26.52%、26.40%的營收增長，為公司整體業(yè)績提升夯實基礎(chǔ)。行業(yè)增長+市占率提升有望共同帶動公司童裝業(yè)務(wù)持續(xù)增長。

財報顯示，2017年，森馬服飾實現(xiàn)營業(yè)收入同比增長12.74%至120.26億元。分季度看，公司2017年一季度-2018年一季度的營業(yè)收入同比增長分別為7.47%、20.97%、11.24%、12.44%、21.57%。五個季度的營收穩(wěn)定增長，主要源于童裝與線上渠道的快速增長。

王馮表示，2017年森馬服飾童裝、線上持續(xù)向好，全年營業(yè)收入穩(wěn)步增長，庫存清理及資產(chǎn)減值拖累凈利潤。目前線下渠道持續(xù)優(yōu)化，庫存多為2017年貨品，物流園區(qū)或?qū)⒍糁齐娚谭?wù)費(fèi)用增長，研發(fā)投入提升產(chǎn)品品質(zhì)，員工持股計劃推進(jìn)，2018年業(yè)績有望穩(wěn)步回暖，初步預(yù)計，2018年森馬服飾童裝業(yè)務(wù)營收增速繼續(xù)保持較快增長，休閑服飾回暖，庫存優(yōu)化有助資產(chǎn)減值損失減小。

先說說年報幾個重要的點：

1、“下半年以來公司加大了對加盟商的支持力度，存貨增加相應(yīng)計提資產(chǎn)減值損失增加”，大家都知道，森馬這種銷售渠道絕大多數(shù)為加盟店的公司，業(yè)績其實調(diào)節(jié)起來非常容易，只要把貨發(fā)給加盟商，不管加盟商賣不賣的出去，就可以在報表里面確認(rèn)收入，非常簡單粗暴。但是一旦加盟商渠道里面貨堆滿了，賣不動了，全都是存貨，整個渠道堵塞，那就相當(dāng)于人的血管堵塞了，對公司的傷害可能是致命的，比如前幾年的某邦就干過這種事情，元氣大傷。所以我一直很欣賞公司的一個叫做“小河有水大河滿”的理念，有錢大家一起賺，小河里面有淤泥了，公司去庫存的能力強(qiáng)，放在網(wǎng)上或者直營店里賣掉，大家輕裝上陣。于是我們可以看到，今年公司計提的減值損失為4.66億，比2016年多了1.77億。

2、營業(yè)面積進(jìn)一步增長

公司在2017年開了很多大店，公司門店數(shù)量由 8,252 家增至 8,423 家，增加 171家，增幅 2.07%；面積由 139.25 萬平方米增至 150.22 萬平方米，增加 10.97 萬平方米，增幅 7.88%。

3、存貨好轉(zhuǎn)

服裝公司最怕的就是庫存，公司的存貨在2015年和2016年分別有54%和38%的增長，但是到2017年，增速已經(jīng)降到8.22%。一季報也沒有增加太多存貨。

4、應(yīng)收賬款減少，預(yù)收款增多，現(xiàn)金流改善明顯

公司的應(yīng)收賬款從2015年三季報開始就大幅增加，公司的解釋是放寬了信用政策，增加了對加盟商的支持，但是2018年一季度從期初的14億下降到11億，下降了3個億左右，這也說明加盟商目前的狀況比較好。預(yù)收款一季度也增加了1.97億，創(chuàng)了增速新高。這也帶來了3.77億經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額，創(chuàng)了歷史新高，相比去年一季度的現(xiàn)金流負(fù)增長，改善非常明顯。對比一下擺脫2011和2012年行業(yè)整體困境的時候，2013年現(xiàn)金流也改善非常明顯。

5、費(fèi)用率控制改善

大家都知道，一個公司要想業(yè)務(wù)發(fā)展，除了盡可能的擴(kuò)大收入以外，一個是降低成本，體現(xiàn)的是毛利率的增加，另外一個是提升效率，減少浪費(fèi)，對應(yīng)的是三費(fèi)的降低，凈利率的增加。

森馬過去幾個季度的毛利率和凈利率都在下降的通道，本季度終于觸底反彈，毛利率39.09%，環(huán)比增加近10個百分點，基本恢復(fù)到前幾年的正常情況，說明打折促銷基本結(jié)束了，凈利率12.25%，也基本恢復(fù)正常。規(guī)模效應(yīng)開始顯現(xiàn)出來，公司的銷售費(fèi)用4.39億，同比增加16%，但是銷售費(fèi)用率反而同比下降了0.75個百分點，為17.46%。管理費(fèi)用率4.86%，同樣大幅下滑1.72個百分點。

6、營收和凈利潤

去年森馬花了大量的費(fèi)用開了很多直營的大店、購物中心店，這些費(fèi)用都是前置的，當(dāng)期投入無法帶來營收的增加，但是現(xiàn)在效果開始顯現(xiàn)出來。公司的營收和凈利潤都創(chuàng)了一季度的歷史新高，營收25.12億，增速21.57%，凈利潤3.08億，增速22.51%，扣非凈利潤2.82億，增速20.64%。但看營收和凈利潤增速，我個人是非常滿意的。而且現(xiàn)金流改善也很明顯，不是打腫臉充胖子的行為。

7、結(jié)構(gòu)

從毛利來看，童裝占比已經(jīng)超過了60%，考慮到2017年休閑裝的由于大規(guī)模去庫存，打折比較狠，毛利率較低，但從收入來看，兒童服飾也超過了50%，而童裝在2017年繼續(xù)保持了26.4%的增速，非常優(yōu)秀。

8、行業(yè)

實際上看服裝公司的財報，美邦也開始虧轉(zhuǎn)盈，李寧、安踏都有非常好的增長，服裝行業(yè)可能整體上進(jìn)入了一個復(fù)蘇的時期。

9、估值與展望

隨著森馬去庫存的結(jié)束，個人認(rèn)為公司的拐點在一季度比較明顯，伴隨著童裝的繼續(xù)增長和休閑裝的復(fù)蘇，公司可能又進(jìn)入了新一輪的增長期。

這從公司的員工持股計劃可以看的出來。

公司準(zhǔn)備在未來6個月進(jìn)行員工持股計劃的購買。參與本員工持股計劃的員工所持份額在最后一筆股票過戶至員工持股計劃之日起12個月內(nèi)不得贖回；滿12個月以后，分期贖回其所持有份額，其中鎖定期滿12個月以后，可贖回其所持份額的40%；滿24個月以后，可贖回其所持份額的30%；滿36個月以后，可贖回其所持份額的30%；若贖回份額比例當(dāng)年未贖回的，可以結(jié)轉(zhuǎn)到下一年度贖回。

樂觀的假設(shè)，公司今年的營收增速為20%，全年大概有144億收入，凈利率假設(shè)為12%，今年全年的凈利潤可以達(dá)到17.3億，如果給一個標(biāo)準(zhǔn)差26pe估值，公司的市值為346億，仍舊有巨大的上漲空間。